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01

硬科技創(chuàng)新的偉大浪潮正在到來

　　硬科技有潛力像互聯(lián)網(wǎng)一樣從根本上影響世界，并正在引領(lǐng)第四次創(chuàng)新浪潮。第一次浪潮催生了前兩次工業(yè)革命，，二戰(zhàn)后的第二次浪潮是信息革命，第三次浪潮是數(shù)字科技革命，定義了硅谷模式，專注于基于互聯(lián)網(wǎng)的ICT（即信息、通信和技術(shù)的簡稱）/數(shù)字科技，誕生了蘋果、谷歌、阿里巴巴等公司。第四次浪潮正在硬科技和自然協(xié)同設(shè)計領(lǐng)域涌動。

　　想象一下，現(xiàn)在是20世紀(jì)80年代初，個人電腦（PC）和生物技術(shù)革命開始獲得市場影響力。當(dāng)時VC提供了啟動顛覆的墊腳石。20世紀(jì)60-80年代的VC先驅(qū)投資了一些科技公司，并建立了該行業(yè)的前瞻性思維。

　　然而，自那以后，大多數(shù)VC發(fā)現(xiàn)很難探索生物技術(shù)和ICT/數(shù)字科技以外的新領(lǐng)域，其中一些人進一步限制了他們的投資策略，轉(zhuǎn)而選擇冪律回報模式。他們開始依賴后視鏡來判斷他們的投資策略，而不是透過擋風(fēng)玻璃看前方。

　　雖然硬科技創(chuàng)業(yè)公司面臨很高的市場和技術(shù)風(fēng)險（主要是工程和科學(xué)風(fēng)險），但這些風(fēng)險往往被誤解。與當(dāng)今可規(guī)?；能浖捶?wù)（SaaS）公司和數(shù)字科技公司相比，硬科技創(chuàng)業(yè)公司通常被視為需要無止境的股權(quán)融資，還有不可控的開發(fā)時間表。但是，從長遠來看，這些風(fēng)險可以通過方法系統(tǒng)化地緩解，從而控制開發(fā)時間和資金需求。

　　在經(jīng)歷了二十年瘋狂的數(shù)字科技VC投資活動之后，風(fēng)險投資需要直面擺在面前的硬科技機遇，這是我們應(yīng)對氣候變化和實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的未來所急需的。

 

02

硬科技面臨投資不足和投資不均衡

　　硬科技領(lǐng)域的投資正在上升：已披露的投資金額從2016年的約150億美元增加到2020年的超過600億美元。同樣，在私募股權(quán)投資上，由于合成生物學(xué)的加速發(fā)展，平均交易金額從1300萬美元上升到4400萬美元。

　　但是，硬科技創(chuàng)業(yè)公司經(jīng)歷了從撥款資助到股權(quán)融資的轉(zhuǎn)變。數(shù)據(jù)顯示，幾乎50%接受過撥款資助的硬科技創(chuàng)業(yè)公司在吸引VC失敗或成功之前需要幾輪的資助。

　　除了這一資金缺口，硬科技創(chuàng)業(yè)公司在各個領(lǐng)域的分布也不均衡。繼之前專注于生物技術(shù)和ICT/數(shù)字科技的創(chuàng)新之后，人工智能和合成生物學(xué)領(lǐng)域在2020年獲得了三分之二的硬科技投資，只留下三分之一給其余各類且大量的硬科技創(chuàng)業(yè)公司。合成生物學(xué)本身是增長最快的科技領(lǐng)域，2016-2020年的復(fù)合年增長率為61%（僅次于量子計算）。

　　硬科技投資在地區(qū)層面也不均衡，美國占總投資的近75%。但是，如果只看私募投資，歐洲和中國的增長速度比美國更快，2016-2020年的復(fù)合年增長率分別為49%、34%和28%。

　　但這并不是因為缺乏可用資本。矛盾的是，投資“彈藥”處于創(chuàng)紀(jì)錄的水平（2020年12月總計1.9萬億美元，其中1.1萬億美元為私募股權(quán)，3310億美元為風(fēng)險投資，2500億美元為增長資本）。

 

03

硬科技投資鏈條各環(huán)節(jié)都存在問題

　　1）VC基金

　　尚未投資硬科技的通用基金可能不愿意參與投資，他們習(xí)慣于大型且“更安全”的基金架構(gòu)，并享受基于管理總資產(chǎn)的固定管理費（1%或2%）。他們將硬科技歸類為高風(fēng)險和不可投資的范疇，因為基金的壽命期（10年）比項目從實驗室到退出的周期還短。另外，很少有基金擁有合適的合格內(nèi)部專家或顧問人脈網(wǎng)絡(luò)，他們既能理解科學(xué)，又能與團隊進行良好溝通。

　　短暫的基金壽命期可能會迫使投資經(jīng)理為了滿足LP的期望而過快投資和過早退出，有時是在被投資公司的全部回報潛力實現(xiàn)之前退出。

　　雖然“噴槍式”投資策略作為一種風(fēng)險最小化的方法在SaaS/數(shù)字科技領(lǐng)域表現(xiàn)良好，但它并不適用于硬科技，因為硬科技需要時間和專家分析來完成適當(dāng)?shù)谋M職調(diào)查，并根據(jù)證據(jù)、科學(xué)、技術(shù)、市場潛力和團隊構(gòu)成來選擇最佳的創(chuàng)業(yè)公司。此外，追求快速回報最大化的標(biāo)準(zhǔn)思維模式增加了將創(chuàng)業(yè)公司局限于短期潛力的風(fēng)險，從而錯過了長期的高回報機會。

　　2）PE基金

　　對于PE基金來說，硬科技通常不在他們的投資范圍之內(nèi)，硬科技創(chuàng)業(yè)公司被視為僅處于早期階段，與他們的技能組合不兼容。

　　PE基金最好記住數(shù)字科技帶來的壓力。他們中的很多人看到他們的資產(chǎn)受到數(shù)字科技攻擊者的威脅，這些攻擊者利用他們隱藏的弱點，重塑了客戶體驗、利用數(shù)據(jù)分析提高績效，還利用了輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)模式。

　　歸根結(jié)底，只有一件事比投資硬科技的風(fēng)險更大，那就是不要接觸硬科技投資。

　　3）有限合伙人（LP）

　　LP仍然不愿意投資硬科技基金，因為他們認為這與他們預(yù)期的風(fēng)險/回報不匹配。他們通常既沒有足夠的能力理解硬科技背后的科學(xué)，也因此沒有接觸過它。

　　LP傾向于投資規(guī)模最大、最知名的基金，在選擇上也比較保守。LP首先關(guān)注的是基金的業(yè)績記錄和創(chuàng)始人的名字，而不是其投資策略，最大的基金的主導(dǎo)地位得到了加強：60%的LP表示業(yè)績記錄是首要標(biāo)準(zhǔn)。2014年至2018年，5%的風(fēng)險投資機構(gòu)募集的資金占市場總體的一半。

　　4）大企業(yè)

　　大企業(yè)處在投資鏈的末端，它們在投資生態(tài)系統(tǒng)中的重要性在過去五年中有所上升。二戰(zhàn)后，IBM、貝爾甚至杜邦的企業(yè)實驗室在推動創(chuàng)新和投資創(chuàng)新方面發(fā)揮了至關(guān)重要的作用。但是，如今很少有企業(yè)具備必要的內(nèi)部研發(fā)能力和敏捷性來應(yīng)用硬科技方法。

　　大企業(yè)的研發(fā)活動通常集中于增量開發(fā)，而不是大的顛覆性開發(fā)，當(dāng)前的大企業(yè)正處于顛覆浪潮的轉(zhuǎn)折點。通過等待一家創(chuàng)業(yè)公司被市場證明，大企業(yè)通常會支付高額的估值溢價。

 

04

硬科技投資要傳播清晰的故事

　　a）硬科技市場和技術(shù)風(fēng)險可以降低

　　硬科技處于科學(xué)和工程的交叉點上：通常涉及幾種先進的技術(shù)，并有一個實體產(chǎn)品作為其成果。成功的硬科技創(chuàng)業(yè)公司不是坐在實驗室里制造一把四處找釘子的錘子，而是專注于世界上最棘手的問題，如饑餓、氣候變化、污染、可持續(xù)能源等領(lǐng)域。投資人可能會覺得，鑒于很多硬科技創(chuàng)業(yè)公司所解決的問題的復(fù)雜性，以及它們的新興技術(shù)的不成熟性，這類創(chuàng)業(yè)公司天生就充滿風(fēng)險，但這些擔(dān)心被夸大了。

　　b）硬科技股權(quán)融資需求可以得到控制

　　有些投資人會認為，即使市場和技術(shù)風(fēng)險得到緩解，硬科技仍然需要高額的初始投資。這種觀點通常是正確的：比如與SaaS相比，硬科技在早期階段有更高的資本需求。但是，一筆硬科技投資的終生資本需求可能不會高于其他領(lǐng)域的公司，這也是事實。

　　c）硬科技投資的成績記錄正在增長

　　硬科技苦于缺乏信息和溝通。顯然，我們正處于第四次創(chuàng)新浪潮的開端，其成績記錄現(xiàn)在才剛剛開始建立。數(shù)億美元聰明的資金已經(jīng)涌入硬科技，并悄悄地創(chuàng)造了一些獨角獸、成功的企業(yè)和IPO/SPAC退出。并不是說在硬科技領(lǐng)域沒有成功的故事：只是這些故事沒有被人講述。

 

05

硬科技投資模式需要新方法和新原則

　　a）一種新的方法

　　為了使基金和創(chuàng)業(yè)公司的目標(biāo)一致，基金需要改變他們的方法，變得關(guān)注問題，并幫助創(chuàng)業(yè)公司。“向前思考500年：不可避免的必然終點是什么？”SpaceX、特斯拉及孟菲斯肉品公司的VC投資人史蒂夫·朱韋森（Steve Jurvetson）問道。不可避免的基本原則是預(yù)先評估風(fēng)險，而不是在股權(quán)融資故事中給投資人造夢。

　　以問題為導(dǎo)向也意味著專注。硬科技解決的是高度復(fù)雜的問題，不可能同時做幾件事來成功應(yīng)對不確定性。“如果你針對一個問題，你就能創(chuàng)立一家公司。如果你針對兩個問題，那就死定了”。

　　硅谷的標(biāo)志性人物蒂姆·奧萊利（Tim O'Reilly）所指出的，“有兩種經(jīng)濟形態(tài)經(jīng)常被混淆：運營經(jīng)濟，即公司生產(chǎn)和出售產(chǎn)品和服務(wù)；以及賭博經(jīng)濟，即在股票市場變成的選美比賽中，富人押注哪些公司將會勝出，哪些會落敗”。投資人的心態(tài)也有類似的區(qū)別。矛盾的是，要想從硬科技中獲益，我們不能首先基于回報至上的思維模式。獎勵只是結(jié)果。

　　b）擁抱新的投資模式‍

　　除了傳統(tǒng)的稀釋性股權(quán)融資和撥款，硬科技投資人可以探索更廣泛的資產(chǎn)類別，以適應(yīng)創(chuàng)業(yè)公司的需求。除了傳統(tǒng)股權(quán)融資（78%）之外，大多數(shù)硬科技創(chuàng)業(yè)公司“有可能”和“極有可能”使用不同的融資工具包括：基于收入分成的融資（60%）、客戶預(yù)付款（59%）和可轉(zhuǎn)換股權(quán)/債權(quán)（58%）。

　　首先，如前所述，一旦創(chuàng)業(yè)公司產(chǎn)生了第一筆可持續(xù)的收入，債權(quán)或風(fēng)險債（由非銀行貸款機構(gòu)提供）融資就可以被激活。這是一種比傳統(tǒng)股權(quán)融資更便宜的非稀釋性融資解決方案。

　　創(chuàng)業(yè)公司可以為特定的產(chǎn)品或項目探索基于收入/績效分成的融資方式。這種做法與電影制作方為拍攝階段融資是一樣的，投資人可以為產(chǎn)品開發(fā)提供資金支持，并從其收入中獲得一定比例的回報（設(shè)置回報上限或不設(shè)置）。投資人可以將他們的投資集中在創(chuàng)業(yè)公司最有前景的項目上，而創(chuàng)業(yè)公司只有在這些項目獲得收入時才予以償還，從而降低了融資風(fēng)險。

　　利潤分享也能提供非稀釋性融資，只有當(dāng)創(chuàng)業(yè)公司盈利時才會產(chǎn)生回報。對于擁有商業(yè)收入的應(yīng)對氣候變化的創(chuàng)業(yè)公司來說，碳信用（carbon credit）可以成為一種選擇，從那些受到碳排放懲罰的公司那里吸引資本。

　　另一種非稀釋性融資方案涉及客戶針對特定的合同或排他性協(xié)議支付預(yù)付款，以幫助創(chuàng)業(yè)公司加速發(fā)展。

　　從投資人的角度來看，可轉(zhuǎn)換債權(quán)可以用來平衡風(fēng)險管理：如果創(chuàng)業(yè)公司越來越成功，貸款人可以將債券轉(zhuǎn)換成更新更高、但收益潛力更高的股權(quán)。它適合尋求風(fēng)險期權(quán)的投資人。類似地，可轉(zhuǎn)換股權(quán)以相反的方式平衡風(fēng)險。

 

06

生態(tài)系統(tǒng)需要新的投資人原型

　　a）硬科技VC基金

　　理想的硬科技基金擁有一個強大的科學(xué)家和工程師團隊，一個保持一致的以問題為導(dǎo)向的方法，以及一個更大的可投資金池。

　　這種硬科技VC基金原型適合種子階段的創(chuàng)業(yè)公司，并彌合了與增長階段（及PE世界）的差距，因為它有資金能力為創(chuàng)業(yè)公司提供可信的支持。這樣的一只基金將是彌補投資鏈缺口的關(guān)鍵因素。

　　在交易過程中，投資團隊可以根據(jù)硬科技創(chuàng)業(yè)公司目標(biāo)的具體情況來制定條款和條件。普通合伙人（GP）應(yīng)該根據(jù)問題導(dǎo)向，就基金關(guān)注的問題向LP進行投資推介，并將其轉(zhuǎn)化為投資主題（不要為了硬科技而投資硬科技）。

　　如果你現(xiàn)在正在創(chuàng)辦一家公司，或者你正處于打造公司的早期階段，可以考慮一下硅谷小企業(yè)（SVSB）之路。雖然它可能并不適用于所有產(chǎn)品或行業(yè)，但這種模式可以真正為創(chuàng)業(yè)團隊服務(wù)，并且適用于任何市場環(huán)境。

　　d）精通硬科技的大企業(yè)

　　大企業(yè)應(yīng)該采取的第一個行動是重新思考他們的創(chuàng)新模式，使其與他們的硬科技投資同步。他們需要了解自己的核心優(yōu)勢，以及如何將這些優(yōu)勢與硬科技創(chuàng)業(yè)公司的優(yōu)勢最好地結(jié)合起來。

　　作為硬科技投資鏈的引擎，大企業(yè)是創(chuàng)業(yè)公司進入市場的加速平臺。這只有在對這一角色有理解以及公司的戰(zhàn)略和抱負朝硬科技有改變的情況下才可能實現(xiàn)，這種改變是由整個組織的高層領(lǐng)導(dǎo)者承諾推動的。

　　大企業(yè)可以將他們的硬科技投資策略擴大為“創(chuàng)業(yè)公司客戶”模式，也就是成為創(chuàng)業(yè)公司的第一個大客戶。目標(biāo)是購買一家初創(chuàng)公司的解決方案樣本，作為在業(yè)務(wù)部門的真實試點項目中進行驗證的“最低可行購買額”（minimum viable purchase）。

　　通過利用大企業(yè)資產(chǎn)幫助創(chuàng)業(yè)公司快速擴大規(guī)模，將大企業(yè)-創(chuàng)業(yè)公司伙伴關(guān)系轉(zhuǎn)化為更強有力的合作。

 

07

投資人要抓住硬科技投資優(yōu)勢

　　盡管需要高額投資，但硬科技可以通過創(chuàng)造新市場或攻擊現(xiàn)有市場來釋放更高的回報。硬科技的顛覆性潛力既提供了新市場機會形式的胡蘿卜，也帶來了隨之而來的對一些現(xiàn)有垂直市場的大棒。

　　硬科技存在第一投資人（不公平的）優(yōu)勢，但愿意“購買”早期入場券的投資人需要抓緊時間。創(chuàng)新浪潮以指數(shù)速度出現(xiàn)，數(shù)字時代的到來就是明證。

　　硬科技投資提供了一個甜蜜點和伸手可摘取的果實：與潛在的上漲空間相比，硬科技的估值仍然是“可承受的”?？傮w而言，與獨角獸眾多的數(shù)字科技領(lǐng)域相比，硬科技尚未爬上炒作曲線。

　　我們正在經(jīng)歷一個劃時代的轉(zhuǎn)變，同時也處于人類的十字路口。一切都還在建設(shè)中，即將影響經(jīng)濟幾乎每個領(lǐng)域的顛覆浪潮，沒人知道它的規(guī)模和形態(tài)。消除投資漏斗中的摩擦，揭示其中的誤解，釋放硬科技的真正力量，是一項道德使命。

 

　　本文摘自波士頓咨詢（BCG）與Hello Tomorrow聯(lián)合發(fā)布的報告《The Deep Tech Investment Paradox》，英文報告下載地址：https://hello-tomorrow.org/the-deep-tech-investment-paradox/

　　上述報告的中文翻譯版僅供內(nèi)部學(xué)習(xí)參考使用，請勿公開傳播（索取中文翻譯版請加微信：samgui-vc）